北京治疗白癜风哪家医院好 https://wapjbk.39.net/yiyuanzaixian/bjzkbdfyy/sfxbdf/来源：看见大宗
作者：周小球
投资要点
年内蒙甜菜种植面积存在被玉米挤占的风险，但是不改变国内食糖市场供需大局。国内*策上会根据产需缺口决定进口配额量，因此国内食糖市场是*策市。当配额外进口成本低于国内生产成本时，国内市场采用生产成本来定价；当配额外进口成本高于国内生产成本时，国内市场采用配额外进口成本来定价。
目前配额外进口成本在国内生产成本附近徘徊（广西平均生产成本预计元/吨），原糖已经成为影响现阶段国内市场价格的核心变量，市场有望复制年下半年的走势，出现原糖上涨带动国内价格上涨的局面。
01玉米价格大幅上涨
并将在高位持续较长时间
国内玉米供应巨量短缺，玉米价格大幅上涨并将在高位持续较长时间。中国汇易网数据显示，20/21年中国玉米产量2.4亿吨，消费量3.0亿吨，供应短缺万吨。基于东北地区减产以及临储去库存进度推算，我们认为20/21年中国玉米短缺万吨附近。巨大的供应短缺量需要通过扩大进口以及高价替代等方式进行填补。国内玉米价格上涨已经带动小麦价格上涨，同时也已经出现国内玉米价格与进口玉米价格齐飞的状况。我们认为在新作物年度玉米供应市场以前，国内玉米供应短缺的现状难以扭转，玉米价格仍将在高位持续较长时间。
图1玉米价格大幅上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图2玉米持续去库存
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图3玉米价格上涨带动小麦价格上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图4国内玉米价格与进口玉米价格齐飞
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
02种植环节：
玉米与甜菜争地关系较强
由于玉米种植与甜菜种植在时间和区域上高度重叠，两者有较强的争地关系。
我国玉米种植与甜菜种植在时间上重叠。我国北方玉米种植时间为4-5月，收获时间为10-11月。我国北方甜菜重视时间为4月，收获时间为10-12月。玉米的种植时间与甜菜的种植时间高度重叠，这意味着种植玉米的地不能错峰种植甜菜。
我国玉米种植与甜菜种植在种植区域上重叠。我国玉米优势种植区域主要有北方春玉米优势区、*淮海夏玉米优势区和西南玉米优势区，我国甜菜种植区域只要分布在*北部、黑吉辽地区和内蒙中部。种植甜菜的地方基本都可以种植玉米，特别是在黑吉辽地区和内蒙中部，种植甜菜的区域与种植玉米的区域高度重合。
图5玉米与甜菜播种时间重叠
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图6中国甜菜种植区域分布
资料来源：网络，国泰君安期货产业服务研究所
图7中国玉米种植优势区域分布
资料来源：网络，国泰君安期货产业服务研究所
玉米的比价优势明显，甜菜种植面积下降概率较大。玉米相较于竞争作物的比价优势明显提高，玉米种植面积增加确定性强，竞争作物的种植面积将下降。大豆玉米比价处于历史低位附近，白糖与玉米比价更是一路下行，甜菜作为白糖的原料之一，甜菜价格与白糖价格正相关，意味着甜菜的收购价格与玉米的收购价格的比价优势越来越低。按照当前价格测算，内蒙甜菜亩产3吨，每亩产值为元，每亩净利润元；玉米亩产0.45吨，每亩产值元，每亩净利润元（含补贴），种植玉米的利润远高于种植甜菜的利润。种植玉米和种植甜菜的时间和区域高度重叠，由于种植玉米的利润高于种植甜菜的利润，种植玉米与种植甜菜争地将较为激烈，甜菜种植面积下降概率较大。
图8玉米相较于大豆更有比价优势
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图9玉米相较于白糖比价优势明显提高
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图10玉米价格上涨对糖料的影响逻辑关系
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
表1:黑龙江农作物补贴额度（元/亩）
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
03消费环节：
玉米淀粉糖与甜菜糖有替代关系
淀粉糖产量超过国内白砂糖产量。天下粮仓数据显示，我国玉米年消费量2.85亿吨，其中65％被饲料加工消耗，30％被深加工消耗，其他消耗5％。玉米淀粉消耗玉米量占深加工消耗量的44％，19/20年度合计消耗万吨玉米，产玉米淀粉万吨。60％的玉米淀粉被用于淀粉糖加工，以19/20年玉米淀粉产量计算，折合产淀粉糖万吨，按照0.7的甜度计算，折合白砂糖万吨。19/20榨季国内白砂糖产量为万吨，其中甜菜糖占比13％，玉米淀粉糖产量折合白砂糖量超过国内白砂糖产量。
图11玉米淀粉价格不断上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图/20榨季甜菜糖产量占总产量的13％
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
玉米淀粉以成本定价为主，玉米的价格决定了玉米淀粉的价格。从原料产成品比来看，1吨玉米可以生产出0.7吨玉米淀粉，玉米皮0.13吨，蛋白粉0.06吨，胚芽粕0.06吨，胚芽油0.03吨。玉米淀粉加工产能过剩，且需求端无亮点，玉米淀粉价格主要由生产成本决定，玉米成本占玉米淀粉成本的70％以上，玉米价格基本决定了玉米淀粉的价格。如图14所示，年1月至年上半年，玉米淀粉现货价格变化不大，涨跌主要取决于玉米价格的波动。年下半年开始，随着玉米价格的飙升，玉米淀粉价格跟随上涨。
图13玉米淀粉价格不断上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图14玉米淀粉价格与玉米价格同步上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
玉米淀粉价格利润走势佐证成本决定价格。年至年，由于市场仍处于去库存阶段，国家在东北地区实行玉米深加工补贴计划，玉米淀粉加工多数时间均处于盈利状态（如图15所示）。年开始，随着玉米价格的上涨，玉米淀粉深加工长期处于亏损状态，淀粉糖产量同比明显下降（如图16所示）。淀粉糖产量下降一方面与消费下降有关，另一方面也与企业亏损减产有关。
图15玉米淀粉价格利润走势
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图16淀粉糖消耗淀粉月度数量情况
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
淀粉糖相对白砂糖的优势逐渐下降。年以来，各类淀粉糖价格随着玉米价格的上涨而上涨，淀粉糖与白砂糖的价差逐渐收窄，淀粉糖替代白砂糖的优势逐渐下降。
图17麦芽糖浆价格大幅上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图18结晶葡萄糖价格大幅上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图19果葡糖浆价格大幅上涨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图20白砂糖与葡萄糖价差逐渐收窄
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
04玉米种植面积增加挤占甜菜种植面积
甜菜糖增量主要来自于内蒙古。14/15榨季，我国甜菜糖产量为73.78万吨，其后逐年增加至19/20榨季的.28，增长65.5万吨，增幅89％。14/15榨季，内蒙古甜菜糖产量17.7万吨，19/20榨季为72.5万吨，增长54.8万吨，内蒙古甜菜糖增量占全部甜菜糖增量的84％。
表2：我国历年甜菜糖产量情况（单位：万吨）
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图/20榨季内蒙古甜菜产量情况
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图22内蒙甜菜种植面积大幅增长
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
内蒙古甜菜糖种植面积占比微乎其微。国家统计局数据显示，年内蒙古甜菜种植面积为3.95万公顷，年内蒙古甜菜种植面积为12.74万公顷，增长8.79万公顷，增幅.5％；年玉米种植面积为.22万公顷，年玉米种植面积为.63万公顷，增长40.41万公顷，增幅12.0％。从相对占比来看，年甜菜种植面积仅占玉米种植面积的1.2％，虽然年大幅上升至3.4％，但是绝对数值仍微乎其微。
图23内蒙古玉米种植面积逐年提高
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图24内蒙甜菜种植面积占比微乎其微
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
短期种植玉米有优势，长期种植甜菜有优势。短期来看，由于白砂糖价格仍较为低迷，甜菜收购价难以脱离糖价提高价格，种植甜菜的收益大幅低于种植玉米的收益。长期开看，种植甜菜的收益稳定，元/吨的甜菜收购价格带来的利润可以与2元/吨玉米价格带来的利润相媲美，而2元/吨的玉米价格在长期来看属于高价位，种植甜菜具有长期优势，毕竟甜菜属于经济作物，玉米属于农作物，种植经济作物的收益普遍高于基础农作物。
表3：甜菜与玉米种植利润模拟
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
从甜菜糖本身来看，可能是比较大的减产风险（内蒙甜菜糖减产20％都有可能），但是对于整个国内白糖产量而言，哪怕是内蒙古出现20万吨的减产（减产30％），其对21/22榨季国内食糖供求关系的影响仍难起大的波澜，毕竟配额方面手松一点，进口端完全能够轻轻松松填补产需缺口。此外，长期来看，只要种植甜菜的收购价格保持在元/吨以上，种植甜菜的收益都具有相对优势，排除*策的限制，理论上在内蒙古扩大甜菜种植大有可为。
05甜菜糖减产无碍国内食糖供需大局
甜菜糖减产无碍国内食糖供需大局。一方面甜菜糖占国内食糖总含量的比重较低，另一方面*策上会根据国内的供应短缺量进行进口配额的调节，甜菜糖减产对国内食糖供需基本面的影响不大。
供求理论下的边际成本定价是白糖期货的根本定价逻辑。6-年，国内基本自给自足，不需要给进口利润，供过于求时价格由边际成本最低的价格决定，供不应求时由边际成本最高的价格决定；-年，国内产不足需的趋势愈加明显，需要给配额内进口利润，但是又不能无限制进口，内外盘相关性提高；年至今，行业自律与保障措施有效阻隔了进口糖的冲击，国内市场总量上供不应求，糖价向边际成本最高的价格靠拢，配额外价格反而起到了支撑糖价的作用。
图25玉米价格上涨对糖料的影响逻辑关系
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
“两个驱动力”是年至今市场的核心驱动力。产需缺口大叠加进口总量不足，使得国内食糖市场维持供应总量不足的状态，为满足需求，市场通过价格上涨的方式来寻求边际成本更高的供应。理论上来讲，只要供应缺口一直存在，价格就会站在所有的成本之上，市场长期处于不断测试缺口是否补齐的状态。
图26玉米价格上涨对糖料的影响逻辑关系
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
产需缺口大这一核心驱动依然存在。以榨季为统计单位，14/15榨季以来，我国食糖产量稳定在-万吨区间，消费量稳定在万吨附近，每个榨季的产需缺口为-万吨。20/21榨季，预计我国食糖产量为万吨，消费量为万吨，产需缺口为万吨。从产需缺口大这个角度来看，20/21榨季的产需缺口仍处于最近几个榨季正常的区间范围，意味着价格上行的核心驱动依然存在。
图27国内食糖产需缺口巨大
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图28每个榨季产销差-万吨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
进口总量主要受*策调节，因此国内是*策市。14/15榨季开始，行业自律引导国内食糖进口，使得进口量始终低于产需缺口，从而使得市场有足够的空间消化走私糖。18/19榨季，打击走私使得走私量大幅萎缩，常规进口量得以由万吨增加至万吨。19/20榨季，常规进口继续增加至万吨，与产需缺口基本接近，但是由于市场出现免税糖浆这一新的状况，使得全口径进口量已经超过产需缺口。20/21榨季，市场预计常规进口量可能达到万吨，大于万吨的产需缺口预计量，同时糖浆问题也会在边际上影响供求关系，进口配额总量就显得尤为重要。
图/21榨季已经进口万吨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图30年进口食糖万吨
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图31产需缺口与进口量的差逐渐收窄
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
图32全口径进口量超过产需缺口
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
原糖是现阶段市场的核心变量。当配额外进口成本已经高于国内生产成本，国内定价的锚点由国内成本定价切换至配额外进口成本定价。我们认为原糖仍有补涨空间，特别是短期市场，对国内价格明显利好。
总体而言，年内蒙甜菜种植面积存在被玉米挤占的风险，但是不改变国内食糖市场供需大局。国内*策上会根据产需缺口决定进口配额量，因此国内食糖市场是*策市。当配额外进口成本低于国内生产成本时，国内市场采用生产成本来定价；当配额外进口成本高于国内生产成本时，国内市场采用配额外进口成本来定价。目前配额外进口成本在国内生产成本附近徘徊（广西平均生产成本预计元/吨），原糖已经成为影响现阶段国内市场价格的核心变量，市场有望复制年下半年的走势，出现原糖上涨带动国内价格上涨的局面。
